忠泰策略正力新能(3677.HK)：业绩暴增、毛利净利率领跑行业，高增长未被定价的动力电池潜力股

8月过后忠泰策略，主流的动力电池企业都已披露2025年中期业绩。

在整理财务数据后发现，一家成立不久且今年才上市的新玩家——正力新能，成为一匹"黑马"。

上半年，正力新能实现收入31.72亿元，同比增长71.9%，其中动力电池收入29.85亿元，同比暴增81.9%；毛利率从去年同期的9.9%大幅提升至17.9%，跻身行业第一梯队；净利润2.22亿元，实现扭亏为盈。

目前，正力新能市值为200+亿港元，在收入和净利润50%以上高速增长情况下，笔者认为，在新能源汽车产业链经历产能出清与估值重构的背景下，正力新能的投资价值或许被低估了。

行业估值的变化规律：高增长推动高PE

动力电池企业处在产业链中游，下游为新能源车企，上游为原材料供应商。

回顾2019-2021年，下游新能源汽车快速起量，尤其是2020年下半年开始需求爆发式增长，这直接带动了动力电池企业的业绩快速增长。在此期间，动力电池企业PE快速攀升，宁德时代平均PE从2019年的39.49上升至167.68。

然而自2021年底之后，动力电池行业开始了明显的PE回调走势。

在PE回调背后，其实是产业链出现了诸多波动：

上游原材料这边，碳酸锂价格开始爆发式增长，均价从2021年约15万元/吨飙升至2022年约45万元/吨，这一轮暴涨直接挤压了动力电池企业的盈利空间。同时，下游车市的支撑力也在减弱，新能源汽车销量的同比增速明显放缓，增长不及之前市场预期。

但动力电池企业在此前行业景气度高涨且预计保持高增速时，已大规模扩充产能，这导致了市场供需关系转换，行业周期下行忠泰策略，动力电池企业的业绩增速和盈利能力下滑，PE也随之下行。

因此，动力电池行业估值变化的规律在此过程中得到充分反映：行业景气度高涨、快速发展，个股增速迅猛，PE上升；随着行业环境变化——上游原材料价格波动挤压盈利、下游需求增速放缓不及预期，叠加前期扩产下的供过于求，个股业绩增长放缓，PE下降。

这印证了PE变动与企业业绩同比增速之间的高度相关性，为我们判断正力新能估值的合理性提供了关键参照。

正力新能的估值错配：成长确定性与价值低估并存

再回头来看公司业绩，当动力电池企业开始逐渐走出寒冬的时候，正力新能似乎在度一个早春。

2025年上半年，正力新能的收入增速和盈利弹性凸显，其中收入同比增长71.9%，遥遥领先于同行。尽管销售均价0.39元/Wh低于同行，但毛利率17.9%和净利率6.9%均保持在行业第一梯队，仅次于行业收入规模最大的公司。在出货量及营收规模上市公司中最小、单瓦时售价低的情况下，正力实现了行业第二高的毛利率，让人眼前一亮，凸显出了正力强大的制造能力和精益高效的研发水平。

我们拆开从产能布局、客户结构和技术落地三个维度看，正力新能的业绩有望延续高成长。

一、看产能布局：各条产线处于满产状态，今年全年出货量较去年同期预计同比增长50%左右。2025年新增产能将于四季度投产，目前新产线已获客户定点覆盖，预计2026年度出货量可达30GWh，同比增长50%。

基于"订单驱动产能"的模式，产能扩张节奏匹配增长，确保了产能利用率保持高位，新建产能可以充分转化为实际业绩增长。由此实现资产效率最大化，提升单位资产的盈利能力，也为高毛利率打下基础。

与此同时，随着正力新能新建产能的落地，原先动力产品占用的储能产品产能将被释放，预计在2026年的四季度和2027年，正力新能的储能业务的出货量和销售收入占比会有较多的提升。

二、看客户结构：客户"含金量"高，涵盖新造车势力、国央企、国际主机厂，高质量且多元化的客户结构既降低对单一客户的依赖风险，又保障了订单稳定、可持续，支撑起更好的收入和盈利指标。

上半年，广汽丰田、广汽传祺、零跑的新车型和五菱的出口订单推动了主要增量。下半年忠泰策略，上汽智己、上汽通用和一汽红旗的战略车型上市也将拉动需求。明年，丰田新款铂智7、上汽大众新款增程SUV、上汽通用和上汽智己的新车型，以及零跑的下一代平台化车型将继续推动需求增长。

三、看技术落地：

1、乘用车高性能技术迭代：头部车企独家供应验证

在车用电池方面，公司产品的技术性能指标位于行业前列。如上汽通用GL8陆尊，公司独家供应三元PHEV电池，实现185Wh/Kg行业领先的能量密度、50% SOC最大脉冲15C且整包功率280kW的高功率、45℃永不热扩散的超国标安全性能及5C超快充。

还比如，智己LS6磷酸铁锂增程版，也由公司独家供应，依托800V架构率先实现15分钟补能240km的快充性能，且低温性能优异，可实现- 35℃极寒1%电量连续启动3次不欠压、寿命较传统提升50%，并凭借独创翼翅顶盖技术通过6mm 针刺等安全测试，安全系数高。

以上足见公司在打造高品质车规级产品上强大的技术竞争力，也因此赢得了头部主机厂主力车型的独家或核心电池供应商角色。

2、低空经济核心动力：高门槛航空电池反哺车规

较早完成前沿技术的布局与验证，采用高镍双重半固态技术量产航空电池，获得AS9100D航空航天质量管理体系认证及航空电池适航认证"双认证"，这意味着公司在航空动力电池领域，已建立起深厚的竞争壁垒。

航空动力电池的起点，是汽车动力电池的顶点，公司依托于航空级的品质、性能和安全打造车规级产品，在行业里形成独特的差异化优势。通过向市场提供更具竞争力的电池产品，公司将由此斩获更多客户定点和订单，助推业绩高成长。

3、前沿固态电池：硫化物路线引领商业化

面向未来，公司还基于硫化物技术路线推进固态电池布局，预计明年上半年投产50Ah级别中试线，后续进入中试生产交付阶段。

中金在最新研报中将固态电池称为"锂电皇冠上的明珠"，其认为政策+需求+技术三重驱动，固态电池商业化加速。固态电池凭借其较高的安全性及能量密度优势，在新能源车、低空及消费电子等领域具备广阔的应用前景。公司推进固态电池布局并助推在上述场景应用落地，无疑将打开收入增长的天花板。

综上，随着匹配客户需求的产能释放，收入增长，同时规模效应摊薄成本，议价能力和采购量等进一步优化实际上游材料采购成本，有望推动毛利率和净利率进一步提升。

基于"高增长推动高PE"这一行业估值规律，正力新能的高营收增速以及高盈利弹性，能够让PE维持在合理高位。若进一步对比同行的增速与PE，目前公司的PE TTM水平，也显然还有空间。

因此，在高PE下，随着业绩持续兑现高增长，正力新能的市值有望快速扩大。

结合产能和出货量预判，2025年全年营收同比增速有望保证50%，全年利润达6亿或许不是什么难事。2026年出货量预计同比增长50%，叠加储能业务贡献增量，业绩高增长趋势将延续。

目前公司已纳入港股通，流动性改善将进一步强化"高增长推动高PE"的逻辑，更多资金将关注到正力新能"高增长"的基本面，推动估值向与成长匹配的合理水平靠拢，进而加速"业绩兑现-市值扩大"这一进程。长期来看，正力新能的市值规模具备极为广阔的向上空间。

结语：

评估一家企业的投资价值，在于其是否同时具备"快、稳、好"三大特质，即高的未来成长预期、较低的不确定性、高的资本回报率，并且在价格低于内在价值时买入。

从成长速度看，公司营收和出货量的高速增长远超行业平均水平，订单驱动的产能扩张模式为未来增长提供了可预见性。在新能源汽车渗透率仍有提升空间、低空经济等加速繁荣的大背景下，正力新能的成长路径清晰可见。

从确定性方面看，公司的稳健根基体现在优质且多元的客户布局上，既精准抓住合资2.0发展机遇，又与新势力头部企业零跑汽车及央国企主机厂建立深度合作，而成为这些头部客户主力车型的供应商，直接构成了公司收入与利润增长的确定性支撑。叠加持续提升的毛利率和净利率水平，则进一步验证公司已建立稳定的盈利模式。

尤其值得注意的是，公司在产品售价低于同行的情况下仍能实现毛利净利位居第一梯队，反映出其在成本控制、生产效率或产品差异化方面的独特优势，这种能力是抵御行业周期波动的重要保障。而随着产能规模的进一步扩大，正力新能的毛利率水平也将持续保持提升。

资本回报率则是验证企业质地的关键指标。正力新能上半年投入资本回报率(ROIC)为2.3%领先同行，年化ROIC为4.6%跑赢银行五年定期存款利率，这说明其具备为投资者创造超额收益的能力。

总的来说，正力新能呈现"高增加+低关注"的特征，随着产能的逐步提升及释放，公司高品质乘用车和储能电池产品出货量的持续放量，前沿技术如半固态及全固态电池技术加速推动落地，叠加市场流动性改善，业绩高增长将进一步兑现，即便PE维持当前水平，业绩基数的快速扩大也将推动市值向更广阔的空间突破。对于投资者而言，这样一家兼具成长确定性与价值安全性的企业，无疑是当前动力电池板块中值得重点关注的优质标的。

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